股市札记——智者起始，愚人收尾
·翠屏峰·
我在广播上听到，今年２００６年的Ｂｅｒｋｓｈｉｒｅ Ｈａｔｈａｗａｙ Ｉｎｃ的年度报告大会期间，著名的伟大投资家沃伦巴菲特（Ｗａｒｒｅｎ Ｅ。Ｂｕｆｆｅｔｔ）说了一句对所有投资和投机人都极为富有启发意义的话：智者起始，愚人收尾。今天就漫谈一下我对这句话的理解。
我们一般认为沃伦巴菲特是”买入和长期持有（ｂｕｙ ａｎｄ ｈｏｌｄ）”价值型投资的典范，但这看来确实是对价值派投资的一个误解。沃伦巴菲特自己就曾经说过，他不认为价值派和增长派之间有什么差异，而他最近的”智者起始，愚人收尾”的言语，则更是对其投资原则提供了很好的注解，这已经是典型的技术分析的原则了。
（一）投资中起始和收尾的例子
下面我们举三个例子来理解一下。
第一个例子是沃伦巴菲特本身，从上个世纪５０年代沃伦巴菲特开始投资的时候，世界资本主义和美国经济正刚刚走出第二次世界大战创伤的阴影，各种工业的集团化和连锁化经营在规范的制度下迅速发展，类似于可口可乐和麦当劳等一类公司，在长达几十年的时间里，保持了相当高的增长，也成就了持有这一类公司股票的沃伦巴菲特作为伟大投资家的英名，沃伦巴菲特无疑是智者开始的最典范的例子。
第二个例子是刚刚过去的上个世纪末９０年代的投资市场，现在我们很多人都还记忆犹新，甚至现在也还留有一朝被蛇咬，十年怕草绳的感觉，况且现在离２０００年股市大掉还没有超过十年呢。这时候我们要找出当了愚人去给收尾的例子来，恐怕是最容易不过的了，以我自己来说，２０００年留下的投资后遗症现在也仍然有痕迹，当时的一些高价股票最后除去股票符号以外，已经什么都不存在了，有的到现在也仍然没有在报税损失中减掉呢。
现在看来，平心而论，９０年代是一个绝好的对投资人有高回报率的年代，从９０年代初美国经济走出经济衰退之后，由于各方面的原因，保持了长达１０多年的经济增长，而股票市场在９０年代的１０多年间到２０００年股票市场崩盘以前，大概平均保持了百分之十五的年增长率。我们如果回想一下当时的情景的话，在从９７年到２０００年的期间里，大概不需要对投资市场的理解，只要冲着股票特别是技术股去买的话，基本上没有不赚钱的。但好景不会常在，在这一波大潮里，赶在前面的就是智者，在后面收尾的那就是可想而知了。
第三个例子是近几年的房地产市场。股票市场里同样的一幕稍后又在房地产市场上演。在９０年代初，这里的房地产事业一片萧条，空房特多，建筑商都是先建好了房子来招买主，还提供许多优惠服务项目以吸引顾客，当时新房子还可以讲下价格来。但等到后来就火暴起来，进入２０００年，到了２００４年以后，则逐渐升温到了犹如当年炙热股市的温度，给人的感觉就是，这房地产赚钱也太容易了，无论买什么样的房子，都没有不赚钱的。当然后果也和当年的股票市场一样，酷热过后，迎来的就是现在严寒的房地产市场降温正在逐步降临。
（二）首尾难辨的投资市场
如果时间可以倒着过，世界上的事情可能都会变了样子。我们反过头来看过去的话，这”智者起始，愚人收尾”的原则看起来是太好使用了，但用来看现在和预测将来的话，则又是另一回事了。
一般来说，在现实生活中，对于有形物体分出上下高低，对于事件分出首尾，那是最容易不过的事情了，但到了投资市场上，尤其是股票交易买卖，则是上下高低难分，首尾难辩。任你有多少个脑子，也依然胡里胡涂不分首尾，就象人进入了官场和朝廷要分辩是非对错但却结果常常都会是非颠倒一样的道理和情形。
另外这里说的智者起始，愚人收尾，也并非就说是聪明人就不会去收尾。而且，有一点能使你得到安慰并对家里上司有所交代的是，在投资股市上去收了尾的话，一定不标志你人不聪明。我有时候在想，国人中推崇的智慧之人比如诸葛亮在世的话，是不是能够算出股票市场的首尾变动方向来。但如果用反证法来推论，真有人能算出来的话，钱都会跑进他的腰包里，那股票市场就又不会存在下去了。那是不是因为中国有诸葛亮式的人物出现，所以不能发展出股票市场来，我不得而知。但在世界上，有两个姓名和马字有关的绝顶聪明的人物，却也去干愚人收尾的事情，一个是美国伟大的文学家马克吐温，他把写小说赚来的钱都到股市上去收了尾，一身穷困。另一位是著名的马克思，他的聪明大概是可以称为绝顶的了，就连出生诸葛亮故乡的国人也宁肯不要自己的祖先而改奉他为祖宗。马克思能对世界的人类未来指出方向，令许多人不惜生命前赴后继去实现，但在股票市场上却不分首尾，要不然也不会一身穷途潦倒，要靠别人周济才能生活。放之四海皆准，但股票市场例外，这大概也可能是当时中国为什么不设股票交易市场的缘故。连马克吐温和马克思尚且如此，我等普通之人进入股市去收尾，那又算得上什么，值得不可忘记呢。当代加州还有一位很著名的投资分析师，主持出版发行的投资杂志极负盛名，使成千上万的投资人受益，但自己亲自投资股市，却替人收了尾。
要在股票市场上辨别出首尾不容易，但指出在这方面常犯的错误却不难。
第一，优秀股票常有，而优秀投资人不常有，就如同千里马常有，而伯乐不常有的道理一样。至少在美国的股票市场上，优秀股票是常有的。即使在最近几年股票市场特别是技术股疲软的情势下，也依旧有一些扶摇直上的明星股票，比如ＧＯＯＧ，ＲＩＭＭ等等，其中ＧＯＯＧ从２００４年末上市以来，已经增长达四倍，而ＲＩＭＭ则从２００３年初的４美元左右，几年来随着便携式个人电脑器械的普及而迅速发展，股价上升到目前的１３０美元左右，增长２０多倍以上。我们常犯的错误是，不能象沃伦巴菲特那样慧眼认识好股票。
第二，常把起始当收尾，这是我们通常容易犯的另一个毛病。设想一下的话，纵然我们在几年前能够慧眼识真金，买进了ＧＯＯＧ和ＲＩＭＭ等好股票，但也难免会犯下另一个错误，也就是对于已经增长了的股票持在手上却如芒刺在手心，不敢久留，并且记住人们留下的名言：“不能贪婪，见好就收”，必欲卖掉而后快。谁知道人们忘掉了自己进入股票市场的初衷，不贪图赚钱的话还买股票做甚？ 随之而来的是卖掉的股票继续如日中天，空留下卖掉股票的人们望着股价兴叹：当初我要不卖掉多好？
第三，如果是只犯上面两个错误的话，在股票市场上真正不算犯错误。糟糕的是，通常人们对于上涨的好股票，我们没有胆量去买，买了也不敢持有。但对于下降过程中的烂股票，却又表现得胆量特大，看到下跌的股票，会异常勇敢地买入手中，还觉得赚了便宜，并且长期持有在手上，看着一天天下跌的股价，尽管不高兴看到这个股票符号，一点都不感到烦躁不安，寄希望于其能咸鱼翻身，但多数情况下，空留茫然的梦想。
第四，如果考查大部分人买卖股票的行为踪迹的时候，会发现常遵循下面的轨迹。当人们对某一股票发生兴趣以后，在上涨的股价中不敢买入，当市场和股价修正到合理价位时仍然不敢下手，随后股市又上升，股价再修正时还是不敢买入。只要不买的话，股价就经过修正又超过从前，如此反复，直到某一天，终于决心下定，在下跌之中勇敢进场，但不同的是，买进的股票却一蹶不振，雄风不再重现，确确实实去收了尾。我有好几个股票比如ＭＳＦＴ，ＣＳＣＯ，ＣＩＥＮ等都是这样买进来的。
（三）避免股市收尾的一些方法
根据上面的讨论，我们在买卖股票时，最好能象巴菲特所说的那样，做起始的智者，而不做收尾的愚人。但股票市场的首和尾却实实在在不容易辨别，说起来容易，做起来难。下面我根据自己的经历讨论一些方法。顺便需要说明的，这里所讨论的这些方法很可能还是互相矛盾的，而且不一定有效，姑妄言之，不可当真。
第一，慎买上涨的股票。世界上只有跌死不会起来的股票，但从来都没有只涨不跌的股票。从这个原理出发，任何购买上涨的股票的行为，都有可能变成去给人收尾，当须慎之又慎决定是不是要拥有。但当你对一个上涨的股票如果独有钟情而非买不可的话，一条原则是，相信你的第一感觉，及时买入，因为踌躇越久，按时间计算的话，离收尾越近。
第二，拒绝买入开始急速下跌的股票。如果说购买上涨的股票应当慎重从事的话，而拒绝购买急速下跌的股票，则更是要坚持的原则了。原理很简单，这时候是最容易当收尾者的时候，也是投资大众最容易犯的错误了。
第三，小心不涨不跌徘徊的股票。如果说上涨的股票不安全，下降的股票危险的话，不涨不跌的股票也不能掉以轻心。一般来说，一个股票在某一价位较长时间徘徊的话，在未来走向下降的机会会高于上涨的机会。尤其是在经历了长期上涨牛市的股票出现这种情况，更是凶多吉少。
第四，勇于检讨和改变策略，坚持修正主义，及时改正偏见。有一点非常肯定的是，在市场上的投资人，每天下单的时候，一定都认为自己作出了世界上最正确的决策和行动。在股票市场上，偏见比无知更可怕，是千真万确的，而且越是聪明的人越可能坚持偏见。这就提示我们，如果自己的投资业绩出现收尾股票的话，一定要及时检讨投资策略，进行修正，才能不至于永远坚持错误。
第五，注意人气指标。股票市场具有两种特性，一种是随经济增长而增值的特性，即投资特性；另一面是随供求关系制约的投机特性。前者使股票市场有别于赌博中彩，因为赌博中彩的总值不会增加，只会减少。但后者的投机特性又形同赌博，不可不测也。
我们所能做的就是尽量利用其投资特性，而减少投机特性，避免给人收尾。而股票的投机特性又主要取决于供求关系，因而及时观测和注意市场的人气指标是非常重要的。这也就是通常人们所说的逆向投资法（ｃｏｎｔｒａｒｙ），即采取和市场大众相反的方向投资。但这一方法的使用必须非常小心，不能简单地理解为市场下跌就买，市场上涨就卖。不然的话，也是非常危险的。
这一方法的精髓就是试图把握市场上涨和下降趋势，避免在市场哄热情况下进入股市给人收尾。这其实是人人都知道的极为简单的道理，只是在实际中人们一般都难以克服自己的情绪而实行罢了。
具体应用时可以这样判断，当你观测周围的人群，假如按照时间来考察的话，在某一时期里，和以前相比的话，人们都对某一投资特别感兴趣，而且又明显地达到人人皆知都可赚钱的程度，那么这时候跟着去做的话，一定是去给别人收尾去了。这里特别要注意医生律师对钱的动向和态度，因为这两个行业一向认为是高收入的行业，在一般情况下，他们不会对别的挣钱方式动心。但到了比如２０００年的股票，２００４年的房地产市场情形，钱到了如此好赚的地步，也会使他们动心，出现这种情形，大概该卷入的人都被卷进来了，市场后继乏人，一般市场的高峰也就为期不远了。
相反的情形是，假如周围的人群都对谈论股票毫无兴趣，甚至银行帐号不付利率也宁愿把钱放在银行里，不去问津股票投资的话，大该就是该买股票的时候了。最近几年的情形莫如２００３年最符合这一特征了。
第六，使用价格平均方法投资。对于个体投资人家庭理财，如果是着眼于长期的投资目标的话，最好的方法莫过于价格平均方法了，也即定期投入的办法。这样可以抵消掉因市场下降带来的影响，而且碰上市场下降的话，投资人可以按便宜价格买入更多的股数。但使用这一投资法的前题是必须知道所买入的投资对象不会一落千丈，永无翻身之日，因为假如股价到零的话，你买入多少股都毫无俾益。
由这一点出发考虑问题的话，所有单个股票都不符合上面的条件，因而不适合于无条件地使用上述价格平均方法投资，除非你对该公司绝对充满信心或者甘愿冒险。
但对大部份共同基金或者指数股票（Ｅｘｃｈａｎｇｅ－Ｔｒａｄｅｄ Ｐｏｒｔｆｏｌｉｏｓ，ＥＴＦｓ）来说，一般可以断定他们不会降到价值为零，最终会重新返回而升值，这样就可以放心大胆地在股市下降时买入，等股市回升，终将受益。
价格平均方法，还有类似的依据投资组合原理而采取的定期平衡方法，实际上是一种无为而治的办法，不追求能做起始的智者，但确是避免当收尾愚人的良方。
如果嫌价格平均法不够有进取心的话，可以将之稍微改动一下，原理相同，但会更激动人心。也就是每次买入时，不是按平均投资额买入，而是随着市场下降逐步增加投资额，比方说，第一次买入１千美元，等修正下降５％到１０％时，第二次买入２千美元，再修正５％到１０％时，则买入４千美元，以此类推，终能买到好价钱，等市场回升时，会很快增值。
下面我们以ＤＯＷ指数股票（ＤＩＡ）来验证一下。２０００年３月份股市最高时ＤＩＡ大约１１５美元，以此为基点，按下降５％－１０％区间买入的话，第一次大该是２０００年秋天，约１００美元左右，第二次大概在２００１年秋天，约９０美元买入，第三次为２００２年秋或者２００３年春天，约８０每元左右买入，这样我们有下表：
投资额／股价／股数／总值／增长 ２０００年 ＄１０００／＄１００／１０／０／＄１０００／０％ ２００１年 ＄２０００／＄９０／２２.２／＄２８９８／（－３.４％） ２００２年 ＄４０００／＄８０／５０／＄６５７６／（－６.１％）
到现在按股价１２０美元计算，总值为＄９８６４，增长４１％。
使用此法的话，一般第一次买入可买到市场作重大修正时的好价钱，一般一年里也就有一到两次这样的机会而已，比如今年夏天时的情形。即使碰上规模较大的熊市，象２０００年那样的情形，三次买入也就能探到熊底了。
需要重复强调的是，使用此法，一定要确认投资对象能满足会重新升值这一条件。不然的话万万不可使用。另外还要有能够接受和承受因市场下降投资暂时损失的心理准备。
第七，最后一点要说明的是，对美国的中产阶级来说，试图通过不买股票来远离和躲开股票投资市场的作法可能是不现实的。我们今日的工作和消费，明日的退休养老，孩子的教育费用等，都系于资本主义股票市场的这条大船上，不管买不买股票，都情系华尔街。而且要想有年增长率超过百分之十的话，非投资股票莫属。有一条原则应当坚持，那就是不要冒险，避免把自己的退休基金和教育基金投资到单一股票上去，而以基金为主。万一不虞，只对今日的花费有碍，但不影响将来的美好生活。
（四）２００６年的美国股票市场
２００６年，美国的股票市场在年初的几个月里，持续２００５年冬天的上涨趋势，但夏天遭受了严重挫折，秋天又返回。现在道３０家工业股指数和ＮＡＳＤＡＱ指数都达到从２０００年股市重创以来的几年最高。其中道３０家工业股指数已经突破２０００年股市重创前的高点，最近几周连续创历史最高，这也就正式标志着股票市场正在处于又一个上涨期。
现在看起来，这个上涨期的起点开始于２００３年的３月１３日，碰巧正好是我当时写下第一篇漫谈学习和讨论Ｄｏｗ市场理论的时间。这三年来的股票市场的行为印证了Ｄｏｗ市场理论的正确和有效性，同时也明确显示了其中的不足之处。也就是说，股票市场完全符合Ｄｏｗ市场理论的描述，从２０００年３月开始的熊市于２００３年３月结束，长达３年，随后开始了下一轮也就是现在的上涨期，这三年里，股市以每年平均百分之十的速度增长。但遗憾的是到现在才突破过去创下的历史最高，也就是说上涨趋势到现在才得到完全的确认，Ｄｏｗ理论的滞后性表露无遗。现在所处的上涨期从那时候开始算起，这已经是第三个年头了。
受通货膨胀和经济衰退的双重威胁，今年夏天市场经历了约百分之十左右的重大的市场修正，长达四个多月，最终走出通货膨胀和经济衰退阴影，联准会终于结束了长时期的加息过程，未来到明年的一段时间里可望利率保持平稳，经济不热也不太冷，这种情况是股市的最佳条件，今年秋季的危险期已过，过节期间正是火鸡上涨和圣诞上涨的季节，预计不会出现大的变数，这样２００６年可能是这三年上涨市场中较好的一个年头，各种指数均可预期两位数字的增长率。
下面列出主要的一些指数在２００６年到１１月１７日收盘为止的业绩：
Ｄｏｗ Ｊｏｎｅｓ指数 道３０家工业股指数收盘１２３４３，年内增长１５％； 道２０家运输股指数收盘４８４８，年内增长１６％； 道１５家公用事业股指数收盘４５０，年内增长１１％； 道综合（Ｃｏｍｐｏｓｉｔｅ）指数收盘４１６６，年内增长１５％； Ｓ＆Ｐ １００家企业指数收盘６５３，年内增长１５％； Ｓ＆Ｐ ５００家企业指数收盘１４０１，年内增长１２％； Ｓ＆Ｐ ４００家中型（ＭｉｄＣａｐ）企业指数收盘８０６，年内增长９％；纽约证交所（ＮＹＳＥ）综合（Ｃｏｍｐｏｓｉｔｅ）指数收盘８８９７， 年内增长１５％；
Ｒｕｓｓｅｌｌ ２０００ 小型（ＳｍａｌｌＣａｐ）企业指数收盘７８８， 年内增长１７％；
Ｗｉｌｓｈｉｒｅ ５０００ 全美企业指数收盘１４０９８，年内增长１３％； ＮＡＳＤＡＱ综合（Ｃｏｍｐｏｓｉｔｅ）指数收盘２４４６，年内增长１１； 费城半道体指数收盘７８９，年内增长１％； 高盛Ｉｎｔｅｒｎｅｔ指数收盘２００，年内下降２％； 美洲（ＡＭＥＸ）生物技术指数收盘７８８，年内增长１６％；
从上面的各种指数来看，除去网络技术股略为下降外，大部份到现在都上涨两位数字，１０％到１５％左右。也就是说投资人可望今年有约１５％的回报率的收成。
大型公司的业绩第一次扭转了持续７年的落后于小型公司的趋势，特别是夏季之后的回升过程，优于小型公司。整体经济持续稳定地增长，这对股市是有利的因素。可见投资大众正在采取对股市看好的进入策略。
就单独股票来说，技术股中的巨头ＣＳＣＯ，ＭＳＦＴ，ＯＲＣＬ等出现了几年来少有的上升势头。我在这里特别想提一下一家名叫Ｆｉｎｉｓａｒ的小公司（符号ＦＮＳＲ）在今年里的故事，这是加州一家目前年产值只有３８０百万美元的不大的公司，在众多的技术股里，实在是微不足道了。这家公司虽小，但产品单一，完全以生产光纤通信器件为其主要产品。从２０００年开始的股市重创，光纤通信最为严重，迟迟难以走出万劫不复的阴影，Ｆｉｎｉｓａｒ频临破产的边沿，ＦＮＳＲ的股票也掉成一美元左右的垃圾股，但在今年四月里的一天里，这一小股票却成为明星，并影响了整个技术股市场，并进而带动了整个股市，是市场上一个典型的四两拨千斤的例子，原因就在于，这样一个在光纤通信领域里产品集中的公司，几年里第一次对前途展望看好，预示着在这一领域里的最困难时期终于过去了，同一天大量的投资人买入通讯技术股，因而影响了整个市场。而最近网络通讯的龙头ＣＳＣＯ向投资人交上了一份业绩良好的季度报表，就验证了这一点。同样类似的例子还有象另一家不大的通信技术公司ＡＮＡＤ股票的情形，也在大约相同的时间里，由去年的＄１左右达到现在的每股＄９，其过程我就不在这里详细唠叨了。至于市场何时收尾的问题，我想至少今年无须担忧，明年的情形，到明年再担忧吧。
□ 寄自美国